Het mag geen verrassing zijn dat het eerste halfjaar van 2022 qua beleggingsrendement dramatisch is verlopen. Elke belegger noteert een duidelijk verlies in zijn of haar portefeuille. Het is namelijk zelden in de geschiedenis voorgekomen dat zowel aandelen als obligaties grote, gelijktijdige dalingen laten zien. Beide beleggingscategorieën zijn dan ook in dit jaar met meer dan 10% gedaald. Het is het slechtste eerste halfjaar voor aandelen sinds 1932. Voor obligaties kunnen we stellen dat dit het slechtste eerste halfjaar ooit is geweest; relatief bekeken slechter dan de aandelenmarkt. Waar een stevige daling van aandelen in een jaar wel een keer plaatsvindt, is de grote daling van obligaties ongekend. Het betekent dat beleggingen binnen alle risicoprofielen negatieve rendementen noteren.
Waren er dan geen positieve uitzonderingen?
Zeker wel. Ook al waren er weinig plekken om te schuilen, aandelen in de energiesector, grondstoffen en de US-dollar waren de enige beleggingen met een duidelijk positief resultaat.
De verklaring voor de negatieve rendementen ligt voornamelijk in de hoge inflatie waar we dit jaar mee te maken hebben. Dit heeft gezorgd voor oplopende rentes en terugtrekkende centrale banken, die geld uit de markt halen. Daarnaast is de zorg over een aanstaande recessie steeds groter aan het worden. Een recessie kan leiden tot hoge werkloosheid, dalende inkomens en dus teruglopende bestedingen en inzakkende bedrijfswinsten. Een economische recessie is heel normaal en de vraag is of deze er komt.
Recessieangst
Er is sprake van een recessie wanneer de economie van een land tijdens twee achtereenvolgende kwartalen krimpt. Dit wordt gemeten aan de hand van het bruto binnenlands product (BBP). Veel analisten verwachten, na de recessie door de pandemie, een nieuwe recessie. Bij het beteugelen van de inflatie met renteverhogingen, zal de ECB op z’n hoede moeten zijn. De hogere rentes kunnen landen met hoge schulden en kwetsbare economieën hard raken. Met name in enkele Zuid-Europese landen.
In het verleden waren er regelmatig recessies. Deze zijn er in vele vormen. De duur en diepte van de economische terugval zijn hierbij bepalend. Van een milde en/of een kortdurende recessie zullen centrale banken niet schrikken en hun huidige verkrappende beleid gewoon voortzetten.
Tenzij hun monetaire aanpak echter tot grote economische problemen dreigt te leiden. Zoals vraaguitval bij consumenten, erosie van bedrijfswinsten of fors oplopende werkloosheid. Dan zullen de centrale banken de renteverhogingen pauzeren of zelfs de rente verlagen. Om de inflatie te bedwingen, streven centrale banken naar een ‘zachte landing’. Dit is een zeer lage economische groei, echter ruim onder het lange termijn-gemiddelde. De inflatie zal dan dalen, maar niet zo snel als bij een ‘serieuze’ recessie. Vooralsnog is er geen reden tot paniek. De meeste analisten verwachten een milde recessie aan het einde van dit jaar.
Omgekeerde rentecurve
Een omgekeerde rentecurve is vaak de voorbode van een op handen zijnde recessie. Een rentecurve is omgekeerd (invers) als de korte termijnrentes boven de lange termijnrentes liggen.
Dit is een zeldzaam verschijnsel, dat zich in de afgelopen maanden een korte periode voordeed in de Amerikaanse obligatiemarkten. Vooral door de renteverhogingen van de FED steeg de korte rente (2-jaars) harder dan de lange (10-jaars). Historisch gezien hebben inverse rentecurves in de VS vaak een recessie tot gevolg na een periode van circa één jaar. Inmiddels is de rentecurve in de VS weer wat genormaliseerd, al is het onzeker voor hoelang. In andere regio’s van de wereld, waaronder in de eurozone, vertoont de rentecurve nog het gebruikelijke verloop. Overigens is de relatie tussen de curve en de economie zowel in de eurozone als in andere regio’s in de wereld, historisch gezien minder sterk.
Vooruitzichten
In periodes van economische krimp leert het verleden ons dat aandelenbeurzen meestal goed blijven liggen. Dit komt omdat de financiële markten vooruitlopen op de reële economie. De beurzen pieken vaak ver voor een recessie begint. Ze bereiken een dieptepunt ruim voordat de recessie over is. Tijdens de financiële crisis in 2008-2009 was dat ook het geval. De wereldwijde aandelenmarkten daalden circa zes maanden voor het begin van de recessie. Aandelen startten hun herstel vier maanden voordat de recessie officieel eindigde. Dat wij eind 2022/begin 2023 te maken krijgen met een recessie lijkt onvermijdelijk. De centrale banken staan dan ook voor een duivels dilemma. Verkiezen zij het risico van de ‘hogere inflatie’ boven een diepe recessie? Dat betekent dat zij eventueel het monetaire beleid weer omgooien, als deze situatie zich voordoet. De aandelen- en obligatiemarkten hebben dit jaar een forse daling doorgemaakt. Het sentiment is zeer negatief en er is al veel ‘recessienieuws’ in de koersen verwerkt.
De trigger
Wat zou een trigger kunnen zijn om de weging voor aandelen weer te verhogen? In een ideaal scenario komt er snel een einde aan de oorlog in Oekraïne. Maar die kans lijkt eerder kleiner dan groter. Realistischer is op enig moment een indicatie dat de inflatie over haar hoogtepunt heen is, dat de opgelopen rente weer een ontspanning laat zien en het consumentenvertrouwen opveert. Dat dringt gelijk het risico op een forser dan verwachte afkoeling van de economie terug. Tot slot zullen de opstoppingen in de wereldwijde toeleveringsketen de komende kwartalen gaan afnemen. Begin volgend jaar zijn die dan naar de achtergrond gedrukt. Tegen die tijd zullen de renteverhogingen van centrale banken de reële economie gaan afremmen.
Deze beide effecten kunnen elkaar deels compenseren. Hoewel deze schokdempers positief zijn, is de economie in de latere fase van de cyclus aanbeland waarbij een defensief en laat-cyclisch accent in de portefeuille past. Stijgende rente, mogelijke recessie en onvermijdelijke lagere omzet- en winstverwachtingen van bedrijven liggen in het verschiet, maar onderschat nooit de kracht van ondernemingen. Hierbij moeten we in het achterhoofd houden dat de beurs in de regel zes maanden tot een jaar op de economie vooruitloopt. Juist bij het draaien van de markt vinden de grootste koerswinsten plaats. Bij dergelijke kantelpunten moet u in de markt zitten en dus altijd de lange termijn en geduld in acht nemen.
